Цифровий кредит: дослідницька записка Strategy World для інституцій, корпорацій та операторів

Bitcoin Magazine

Цифровий кредит: дослідницька записка Strategy World для інституцій, корпорацій та операторів 

Минулого тижня я відвідав Strategy World. З боку Bitcoin ця конференція могла б також називатися "Stretch World." STRC (Strategy Variable Rate Perpetual Stretch Preferred Shares) був основним предметом обговорення. SATA, ще один інструмент цифрового кредиту зі змінною ставкою, випущений Strive, також часто згадувався. 

Ось мої думки, в основному адресовані інституційним інвесторам, корпораціям, операторам та аналітикам у сфері Bitcoin

Найефективніший шлях входу в Bitcoin 

Strategy рішуче поставила все на STRC, прагнучи перетворити STRC на найбільшу історію успіху. Широке впровадження STRC потенційно є найефективнішим вектором для прийняття Bitcoin. Щоб справді зрозуміти чому, нам потрібно зрозуміти дві речі.

По-перше, ціннісну пропозицію STRC дуже легко донести до будь-кого протягом 10 секунд. Незважаючи на те, що Strategy, ймовірно, не буде представляти це таким чином, більшість обізнаних людей думають про STRC як про високоприбуткову альтернативу готівці. Зверніть увагу, що "альтернатива готівці" та натяки на "фонд грошового ринку" спричиняють певний юридичний багаж від використання такої термінології.

Але це значною мірою економічний ефект STRC, оскільки він розроблений для торгівлі дуже близько до своєї номінальної ціни $100, забезпечуючи високу прибутковість (зараз 11,5%, хоча це інструмент зі змінною ставкою, тому це зміниться). Порівняйте цю дуже просту ціннісну пропозицію — високоприбутковий замінник готівки — з пропозицією bitcoin. Середньостатистична особа (і я б стверджував, що до 90% осіб) обере STRC замість bitcoin. Насправді STRC робить те, чого спотові Bitcoin ETF ніколи не могли зробити, оскільки STRC перетворює bitcoin на щось, що краще відповідає повсякденним потребам більшості людей. 

Другий момент полягає в тому, що Strategy використовує долари, зібрані від продажу STRC, для купівлі bitcoin, тому хтось, хто купує STRC від ATM пропозиції Strategy, фактично спрямовує ці гроші в bitcoin. Звичайно, ми не повинні думати, що кожен долар, інвестований у STRC, є доларом, інвестованим у bitcoin, оскільки можна купити акції STRC у іншого власника STRC, який, ймовірно, не використає ці гроші для купівлі bitcoin. Суть у тому, що STRC відкриває ринок bitcoin для покупців, які не розглядали б або не розуміли б ціннісну пропозицію bitcoin. 

Разом узяті, я вважаю, що STRC є найефективнішим шляхом входу в bitcoin, який коли-небудь був створений. Це може бути не той шлях, який уявляли більшість OG Bitcoiners, але це, зрештою, той, який працює для найбільшої кількості людей, що може залучити найбільше капіталу. 

Капітал, який залучає STRC, чесно кажучи, досить неймовірний. Це було найбільше IPO у 2025 році. І це були привілейовані акції! Відтоді майже додатковий мільярд доларів був випущений через програму ATM. Випуск ATM становить 19% акцій STRC в обігу сьогодні. Понад $3 мільярди потекли в bitcoin завдяки STRC. 

На Strategy World кілька компаній оголосили, що вони використовують STRC як казначейський актив. Це не повинно дивувати. Корпораціям потрібно розміщувати оборотний капітал, і STRC є найкращим інструментом з урахуванням ризику для цього. Корпорації купували комерційні папери один одного протягом тривалого часу, але прибутковість на них низька і немає податкової переваги. 

STRC виправляє це. Це найкращий шлях входу в bitcoin, оскільки він прийнятний для найбільшої кількості суб'єктів.

Рівень 3 та цифрові гроші 

Для мене BTC вже є цифровими грошима, і Рівень 3 та Рівень 2 позначають технічну інфраструктуру для масштабування портативності BTC (наприклад, Lightning або Ark). Тому ця термінологія завжди здавалася мені проблематичною, але вона використовується (і, ймовірно, залишиться), тому ми просто змиримося з цим. 

Сейлор називає bitcoin "Цифровим капіталом". Це Рівень 1. Поверх цього STRC, SATA та інші кредитні інструменти, випущені Bitcoin казначейськими компаніями, будуть Рівнем 2 або "Цифровим кредитом". Цифровий кредит позбавляє ризику та потенційного зростання bitcoin, а надлишковий ризик та потенційне зростання поглинаються звичайним капіталом. Структура, як ми розглянули вище, забезпечує оптимізовану форму непрямого впливу bitcoin, яка є більш прийнятною для середнього інвестора. 

Нарешті, використовуючи Цифровий кредит, можна створити "Цифрові гроші" або Рівень 3. Цифрові гроші в рамках цієї структури фактично є ощадним рахунком або токеном стейблкоїну або фондом, який позбавлений волатильності майже до 0, передаючи велику частину прибутковості від Цифрового кредиту. Це можна зробити за допомогою кількох різних методів, які включають управління ризиками, буфери та хеджування хвостів, але я не буду уточнювати тут. Основна проблема створення цих, здається, полягає у виборі оптимальної структури, яка балансує правову відповідність з прибутковістю для емітента Рівня 3. Фактична торгівля та управління ризиками є тривіальними.

Рівень 3 настільки цікавий, тому що це, ймовірно, те, як Цифровий кредит отримує підвищення на порядок величини у своєму розповсюдженні та адресному ринку. 

Бачите, навіть якщо деякі люди хотіли б тримати STRC або SATA, вони можуть не мати змоги, оскільки вони не мають банківського обслуговування або не мають брокерського рахунку в США. Вони також можуть вважати можливість останнього біту волатильності неприйнятною. Концепція Цифрових грошей могла б вирішити обидві ці больові точки та принести bitcoin до значно більших маргінальних пулів капіталу. Кінцевою грою було б, якби Цифрові гроші можна було використовувати як витратний рахунок, де користувачі та продавці можуть платити та отримувати оплату в Цифрових грошах. 

У надзвичайно довгостроковій перспективі, припускаючи достатнє поширення Цифрових грошей Рівня 3 та мінімальні ринкові тертя, номінальна прибутковість цих інструментів Цифрових грошей, ймовірно, зіллється з CAGR bitcoin, що назавжди закриє керрі-трейд bitcoin-фіат, здійснюваний Bitcoin казначейськими компаніями. Для мене це найбільш вірогідна форма гіпербітконізації.

Компанії, які працюють над рішеннями Рівня 3, заслуговують пильного погляду з боку венчурних фірм.

(Левериджний) цифровий кредит як компонент паритету ризику 

Паритет ризику — це стратегія портфеля, популяризована Реєм Даліо роками тому в Bridgewater. Вона спрямована на вирівнювання внеску ризику різних активів, користуючись безкоштовним обідом диверсифікації, запропонованим утриманням декорельованих активів. Ідея полягає в тому, що якщо облігації генерують третину волатильності акцій, тоді стратегія паритету ризику може піти на лонг облігації в 3 рази, щоб внесок портфельного ризику від облігацій був ідентичним внеску акцій (ми пропускаємо деяку математику коваріації тут, але це суть). 

Паритет ризику в основному використовує левериджі найменш волатильних та найбільш некорельованих активів, щоб вони могли слугувати подушкою або драйвером прибутку, залежно від ринкових режимів. Деякі читачі можуть впізнати, що це пов'язано з концепцією "всесезонного портфеля". Незважаючи на те, що паритет ризику має свої недоліки (вся річ синтетично коротка волатильність та коротка кореляція, що вносить крихкість на хвостах), він знайшов місце серед розподільників активів. 

Цифровий кредит дуже неволатильний. Якщо STRC поводиться як інструмент, яким він розроблений, тоді його реалізована волатильність повинна виглядати ближче до короткострокового кредиту, ніж до капіталу, довгострокових облігацій або товарів. Коротко кажучи, схожий на готівку, але з позитивною реальною прибутковістю. 

Розподільник паритету ризику може тоді масштабувати експозицію STRC без підриву волатильності портфеля. І на відміну від готівки або коротких T-bills, STRC забезпечує значущий позитивний керрі, залишаючись ціново закріпленим до номіналу. Коротко кажучи, це відмінне доповнення до кредитного розподілу портфеля паритету ризику. 

Левериджний цифровий кредит як концепція фонду згадувався в презентації разом з "буферним" Цифровим кредитом (наприклад, розподіл 50/50 між STRC та T-bills для нижчої прибутковості, але меншої волатильності). Обидва мають потенціал. 

Керрі-трейд на вторинному ринку 

Одна цікава угода, яку можна зробити в цьому контексті, полягає в тому, щоб позичити за нижчими ставками та купити Цифровий кредит, що приносить вищі ставки. Найпростіша реалізація — через маржу в брокерській компанії. Враховуючи маржинальну ставку 8%, що нараховується щодня, STRC, який виплачує 11,5% щомісячними дивідендами, все ще може заробити позитивний керрі після оплати маржі. Маржинальний борг має надзвичайно низьку тривалість та є відкличним, тому не можна бути занадто левереджним на ньому, інакше більше падіння ціни STRC може призвести до маржин-колу та ліквідації. 

Можливо, можна було б парно торгувати SGOV та STRC, щоб заробити спред, але це залежить від ставок позики для SGOV. 

Я думаю, що кращий спосіб — фінансувати за допомогою бокс спредів. Це дає вартість капіталу близьку до ставки без ризику, і це ставка "кульової облігації", яка виплачується при погашенні (закінченні бокс спреду). Цей керрі-трейд, здійснюваний як роздрібними, так і інституційними учасниками на вторинному ринку, напевно принесе більше ліквідності та непрозорого левериджу в екосистему. Довгострокова можливість, а також ризики, варті спостереження. 

Цифровий Уроборос та інцестуозний кредит 

Ось концепція, яку я почув на конференції: 

"Уявіть, якби Strategy купила SATA для своїх грошових резервів, а Strive купила STRC для своїх грошових резервів. Обидві сторони мають більшу прибутковість, правда? Створюється більше цінності!" 

На цьому етапі ми, ймовірно, потрапляємо в область речей, які ми не повинні робити. Грошові резерви призначені для створення сприйняття, що дивіденди будуть підтримуватися, навіть якщо компанія має важкі часи (читати: ведмежий ринок Bitcoin). На жаль, якщо грошовий резерв знаходиться в Цифровому кредиті, який розпродується та втрачає прив'язку під час краху Bitcoin, тоді резерв насправді не був би резервом. 

Крім того, майте на увазі, що грошовий резерв частково відповідає за сприйняття пом'якшення ризику, що стискає кредитні спреди. Якщо резерв насправді не міг пом'якшити ризик Цифрового кредиту, оскільки резерв сам був Цифровим кредитом, тоді інструмент Цифрового кредиту, який повинен підтримуватися резервом, також швидше провалиться під стресом. 

Як змія, яка їсть свій власний хвіст та споживає себе. 

Я не передбачаю такого інцестуозного використання кредиту у великих емітентів, але щось подібне може з'явитися в менших казначейських компаніях, які відчайдушно потребують більше доходу. Використання STRC для оборотного капіталу — одна річ (і підходить у більшості випадків). Грошовий резерв, призначений для захисту кредитних інвесторів, — інша річ. Це, можливо, ще один можливий ризик, вартий спостереження. 

Цікавою думкою було б достатньо хеджований від хвостів Рівень 3, що є резервом. Поки кореляція з BTC на зниження усунена, це, ймовірно, працює.

Висновок 

Strategy World була чудовою. Я дуже рекомендую її.

Застереження: цей контент був написаний від імені Bitcoin For Corporations. Ця стаття призначена виключно для інформаційних цілей і не повинна тлумачитися як запрошення або пропозиція придбати, купити або підписатися на цінні папери.

Цей пост Цифровий кредит: дослідницька записка Strategy World для інституцій, корпорацій та операторів вперше з'явився на Bitcoin Magazine і написаний Allard Peng.